ｌ●职 Ａ 上市公司关联交易问题探究 汾西矿业（集团）有限责任公司物资供销公司 施淑丽 【摘要】在我国，关联交易普遍存在于上市公司的日常经营活动中，且其交易频率和规模呈现出不断攀升的趋势。关联交易，一方面 有效满足企业潜在的经济需要，降低企业的交易成本和经营风险；另一方面，关联交易作为上市公司与关联方之间发生的转移资源或义务 事项，很可能被上市公司作为谋取利益的手段。文章基于对关联交易的理解，探讨了我国上市公司关联交易的现状、成因，并提出了有效防 范上市公司不公允关联交易发生的措施和建议。 【关键词】关联方交易；监管指标；不当关联交易；公司治理结构 一、关联交易 《国际会计准则２４号》对关联交易定义“在财务和经 营决策中，如果一方有能力控制另一方或对另一方施加重 大影响，则认为他们是关联方”。我国法律则规定。关联交 易是指一公司或其附属公司与在该公司直接或间接拥有 权益、存在利害关系的关联方之间所进行的交易。即关联 方之间发生转移资源或义务的事项，而不论是否收取价 款。在企业财务和经营决策中，假如一方有能力直接或间 接控制另～方，或对另一方施加重大影响，或两方或多方 同受一方控制，视为关联方。关联交易在上市公司越来越 普遍，上市公司关联交易是指上市公司及其控股子公司与 关联方之间的交易。 关联方交易具有两面性的特征：一方面关联交易所具 有的降低交易成本、优化资源配置、实现公司利润最大化 的优越性，增强了上市公司的竞争力并推动其发展，上市 公司在扩张和资本运营过程中普遍采用这一形式，这就决 定了关联交易存在着必然性；另一方面关联交易发生在有 关联关系的特定主体之间，交易一方能够通过这种关联关 系控制或影响另一方的决策、行为，从而造成交易双方地 位的实质不平等，使关联交易的公允（公正）性受到质疑，缺 乏规范的关联交易很容易演化为规避法律、侵害他人利益 的工具。不当关联交易的发生，会阻碍市场主体之间的平 等竞争，影响公平税负，使公司财务风险加大。２０００年，南 京熊猫（６００７７５）通过关联交易扭转了亏损，摘下了ｓＴ的 帽子，重新步入正轨；而幸福实业从１９９９年１２月到２０００ 年１２月股权先后７次转让，损失严重。因此，关联交易有 其优缺点，企业应根据自身特点慎重运用关联交易，以避 免不当关联交易带来的损失。 二、我国上市公司关联交易的现状 根据历年相关数据分析，我国上市公司关联交易无论 是交易金额还是交易次数、发生关联交易的公司数目都呈 逐年递增的趋势。如２００１年上市公司关联交易的总规模 为１ ５３５．４７亿元，交易次数为９ ９９６次；到２００６年其规 模已达到５４ ２３３．４４亿元，为２００１年规模的３５倍，交易 次数为２４ １３９次，与２００１年相比翻了一番。而发生关联 交易的上市公司数目也是逐年递增，２００１年为９９５家，而 ２００６年为１ ３３１家；同时发生关联交易的上市公司比例 亦呈稳步增长的趋势，２００４年以前所占比例在８０％左右， 而从２００４年起开始上升到９０％以上。这些数字表明我国 上市公司关联交易的交易量在逐年加大，发生该交易的上 市公司也在逐年增加，可见在我国上市公司关联交易量日 渐增大，同时其影响也日渐增大。 数额如此之大的上市公司关联交易若不加以规制，或 者规制不力，则易产生大量的非公允关联交易，其带来的 危害将是巨大的。我国证券市场上市公司关联交易的种种 事实也证明了这一点。由于我国证券市场经历的时间较 短，监管经验不足，相关规制立法滞后，我国上市公司的关 联交易呈现如下特点： 一是在上市公司日常经营活动中上市公司经常为关 联企业提供担保，特别是在沪市设立早期，以１９９８年中报 为例，沪市３９８家上市公司就有７７家为其关联企业提供 了担保，占２８．３％。 二是控股股东占用或拖欠上市公司资金，如２００７年 １月证监会己立案稽查２００６年年底前未能解决资金被违 规占用问题的１７家上市公司。这些公司涉嫌占用９２亿元 资金，其中三九医药占用额达３７亿元，占未清欠额的 ４０％。控制股东肆意占用或拖欠上市公司资金，严重影响 上市公司经营运作能力，降低了上市公司的盈利水平，侵 害了其他股东的利益。 三是控制股东通过关联交易掠夺公司利润。由于许多 公司与控制股东存在行业依存关系，控制股东或以高价出 售原材料或以低价购买上市公司产品，掠夺上市公司利 润。影响公司偿债能力和股权收益率；或者通过各种协议， 由上市公司向关联企业高价缴纳管理费、广告费等来掠夺 上市公司利润。 四是控制股东的债务由公司的债权充抵。在民法理 论上。债的混同是指债权人与债务人合为一体时可实行 的债的相抵。而上述行为是将股东与公司混同，进行变相 融资，明显违背了股东和公司的独立原则，侵害上市公司 眦 Ａ 玎 ＧＩ利益。 （三）上市公司关联交易产生的法律环境——相关法 市场经济在一定意义上就是法制经济。对于上市公司 的法律规范主要存在以下方面的不足： １．《公司法》中缺乏对关联交易的相应规定 我国１９９９年修订的《公司法》未对关联交易做出直接 五是在上市公司资产重组过程中，控制股东利用定价 律法规不健全 政策差异来获取定价利差的收益。即先以净资产定价法买 地位，以市盈率定价法将股权卖给上市公司，实现定价利 差的收益。为了保全上市公司配股资格，控制股东向上市 公司转让优质资产或收益。这种行为表面上看是上市公司 入国有或法人股，成为控制股东，然后利用决策上的优势 的关联交易，必须从法律上进行规范。目前我国关联交易 获益，实际上，一旦配股完成后，控制股东还会将利润转移 规范，仅限于一些相当原则的规定，而且很不全面。例如， 回去。上市公司关联企业借上市公司资产重组的题材，在 《公司法》第六十条规定“董事、经理不得挪用公司资金或 二级市场进行炒作，通过关联交易获取投机利益。常用的 者将公司资金借贷给他人；董事、经理不得以公司资金为 该规定 手法是关联方在为重组接触前后，开始在二级市场上以较 本公司的股东或者其他个人提供担保”。可以看出，低的价格缓慢吸纳，当重组意向确定后，关联方或有关中 介机构已经将二级市场的股价拉高，并在重组方案向社会 公告后寻机将手中股票抛出，获取厚利。 三、我国上市公司不当关联交易的原因分析 （一）上市公司关联交易产生的诱因——上市公司监 管指标不合理 在关联交易中，由于交易价格的确定具有很大的主观 性，因此关联交易在净利润、净资产收益率等以会计收益 为基础的指标中起很重要的作用。 众所周知，会计上确认收入通常是以商品所有权上的 主要风险和报酬的转移为前提，并以交易各方同意的价格 作为收入确认的依据。如此利润就成为一个很容易被人为 操纵的指标。举一个极端的例子，即使某种商品一文不值， 但如果有人愿意以１亿元的价格买下来，并且愿意承担该 商品的风险和报酬那么卖方就可以在其会计报表上反映 １亿元的收入和利润。因此，如果关联交易韵定价原则不 符合市场运作规则，它就可能成为改变上市公司利润额的 最简单、最直接和最有效的方法，并且由于其隐蔽性，往往 成为上市公司进行利润操纵的一个重要手段。 （二）上市公司关联交易产生的制度环境——国有企 业“剥离”上市模式 在我国，公司上市一般采取国有企业改制重组、剥离 上市的模式，即从国有企业中剥离出一部分经营性资产 和业务，组成上市公司，剩下的部分组成母公司。这样做 一方面是为了支持国有企业的改革和发展，另一方面是 因为在原有的股票发行模式下，股票发行额度是由证券 主管部门来确定的，国有企业的资产规模一般都很大。与 所申请到的股票发行额度不相匹配，在这种情况下，国有 企业要想上市，只好削足适履，将一部分经营业务和经营 性资产剥离出来，或者进行局部改制，将原本不具有独立 面向市场能力的生产线、车间和若干业务拼凑成一个上 市公司。 这种“剥离”上市的企业上市模式使得我国的上市公 司与母公司及其他关联方之间的关联交易更为普遍。 只涉及董事、经理等关联自然人，而对公司的关联法人尤 其是控股股东的行为未作约束。 这样。我国关于关联交易的法律规范就主要体现在 中国证监会的规章、深沪证券交易所的《股票上市规则》 以及有关公告中。与《公司法》相比，这些法律规范只是准 法规，级别较低，因而对上市公司非公允的关联交易的约 束力较弱。 ２．缺乏保护中小股东利益的法律规范 目前，我国在深沪证券交易所的《股票上市规则》中已 经建立了重大关联交易股东大会批准制度、表决权回避制 度等关联交易的事前和事中规制制度，这些制度可以在一 定程度上减少和规范上市公司非公允的关联交易，但是仍 然缺乏保护中小股东利益的法律制度，如规定控股股东的 诚信义务和补偿责任以及股东派生诉讼制度。对控股股东 规定诚信义务和补偿责任，是保护中小股东利益不受侵害 的重要手段。只要控股股东对公司施加某种可能对公司或 中小股东利益构成威胁的行为，就要受到诚信义务的约 束。控股股东如果违反诚信义务，应承担赔偿责任。股东派 生诉讼制度的目的是建立一种为公司股东尤其是中小股 东主持正义的机制，遏制公司董事、高级管理人员、控股股 东及其他关联人员滥用公司权利。 （四）上市公司关联交易产生的体制环境——公司治 理结构不完善 公司治理结构是藉以处理公司中的各种合约，协调和 规范公司中各种利益主体之间关系的一种制度安排，而股 权结构是公司治理结构的基础，在相当程度上起着决定性 作用。 一些由国有企业改制而来的上市公司，由于改制过程 中操作不规范，造成公司治理结构严重扭曲，表现在上市 公司长期和大股东资产、人员、财务三不分。大股东的董事 长直至总经理、副总经理，与上市公司的董事长、经理班子 重合，董事会流于形式，股东大会的作用不能充分发挥。在 这种公司治理结构下，关联交易就成为大股东向上市公司 进行利益转移的便捷渠道。近年来频频发生的大股东占用 上市公司资金的案例就是一个很好的说明。这些案例的共 园 ●职 Ａｃ 同特点是大股东利用其控制地位。无视公司整体和中小股 个６％的指标时，没有区分非经常性损益与经常性损益，这 东的利益，利用关联交易侵占上市公司的巨额资金，把上 仍是在鼓励上市公司继续利用非公允的关联交易创造利 市公司作为自己的“提款机”。 制制度不健全 润，因此应对净资产收益率这一指标进行修正。修正后的 之比。这样一来，关联交易产生的非经常性损益就不再计 （五）上市公司关联交易产生的内控环境——内部控 净资产收益率为扣除非经常损益后的净利润与股东权益 内部控制是企业管理的一个重要组成部分。目前我国 入净资产收益率这一指标，上市公司利用这类交易进行利 许多上市公司还未意识到内部控制的重要性，对内部控 润操纵的动机就会大大削弱。 制也存在很多误解，再加上公司治理结构上的先天不足 以及机构和人员素质等方面的原因，致使许多上市公司 （二）公司上市模式的规范 鉴于我国的现实国情，目前国有企业改制上市仍是 的内部控制基础薄弱。就关联交易而言。许多上市公司 公司上市的主要模式，因此应该首先对这一模式进行重 没有制定重大关联交易的规范性程序，以至关联交易可 点规范。 以“随心所欲”地发生。不是真正从公司的生产和经营角 度，而是利用关联交易为关联方取得超额收益或进行利 润操纵。 四、针对上市公司关联交易应采取的措施 （一）上市公司监管指标的完善 １．引入现金流量指标 在上市公司的监管指标中，加入现金流量指标，淡化 会计收益指标的影响，一方面可以削弱上市公司利用关联 交易进行利润操纵的动机，另一方面也可以对上市公司的 价值做出更加准确的评价。 这一思想反映在监管部门对上市公司的配股、暂停上 市和终止上市等监管政策上，就是在保留原有的会计收益 指标如净资产收益率、净利润、每股收益的同时，加入具有 可比性的现金流量指标。在这一思路的指导下，可以设计 出三组对比指标：净资产收益率和净资产现金流量比率 （净资产现金流量比率＝经营活动现金净流量／股东权 益）；经营活动净收益（经营活动净收益＝净收益一非经营 性收益）和经营活动现金净流量；每股收益和每股经营活 动现金流量。根据现金流量应与相应的会计收益相匹配的 原则。对会计收益指标采取绝对数标准，而相应的现金流 量指标采取相对数标准，即至少应该占相应的会计收益指 标的多大比例（这一数值可以通过对全部上市公司最近三 年该现金流量指标占相应会计收益指标比例的历史数据 加权平均得出）。上市公司要同时满足这两个标准的要求， 才能取得配股资格或避免暂停上市、终止上市的处理。这 样，以提高账面利润为目的而不能带来现金流量实质增加 的关联交易必将得到有效遏制。 ２．对净资产收益率等会计收益指标进行修正 为了遏制上市公司利用关联交易产生的非经常性损 益制造账面利润的动机，真实反映其获利能力，应该将非 经常性损益从以净利润为基础的会计收益指标中剔除。根 据有关规定，上市公司“摘帽”的前提是扣除非经常性损 益”后的净收益是正的。另外，确定上市公司增发资格的条 件之一是３年净资产平均收益率在“６％”上，但在计算这 针对国有企业“剥离”上市模式存在的弊端，证监会于 ２００１年４月发布了《拟发行上市公司改制重组指导意见 （公开征求意见稿）》（以下简称《指导意见》）。该《指导意 见》指出，拟发行上市公司的改制重组应遵循以下原则：一 是直接面向市场，自主经营，独立承担责任和风险；二是建 立、健全公司治理结构，促进股东大会、董事会、监事会以 及经理层的规范运作：三是有效避免同业竞争，减少和规 范关联交易；四是突出公司主营业务，形成核心竞争力和 持续发展能力。 总之，《指导意见》对国有企业改制重组总的要求是规 范改制和完整重组，即使对原有企业进行剥离，也要保证 剥离进入拟发行上市公司的业务和资产的独立完整，保证 人员、机构、财务等方面与原企业分开。如果今后拟发行上 市公司的改制重组确实按照该《指导意见》的要求进行，那 么可以在很大程度上减少和规范拟发行上市公司与母公 司的关联关系，从而大大减少关联交易的发生，为杜绝非 公允的关联交易打下坚实的基础。 （三）相关法律法规的完善 １．在《公哥法》中对关联交易做出规范 为了提高我国关联交易法律规范的级别，加强对上市 公司关联交易的法律约束力，应该在公司法中补充、完善 关于关联交易事前、事中的法律规定。如果上市公司在关 联交易中违背了这些制度，那么就不仅仅是违规的问题， 而是违法的问题，处罚的力度会大大加强，从而可以在一 定程度上遏制上市公司非公允关联交易的发生。 ２．规定控股股东的诚信义务和赔偿责任 在西方国家的《公司法》中，控股股东的诚信义务主要 包括两个方面：一是注意义务，即在对某一经营事项进行 决策时，控股股东必须做到小心谨慎；二是忠实义务，即对 控股股东设置一些禁止性规定，如禁止内部人交易或挤出 式兼并交易。我国应该在借鉴西方国家经验的基础上，结 合我国上市公司的现状，在《公司法》中明确规定控股股东 的诫信义务和赔偿责任。 （四）公司治理结构的完善 推动股权结构的合理化，形成对大股东的制衡是今后 职 Ｇ■＿ 改善我国上市公司内部治理的重要手段。我国上市公司应 当以强调股权的适度集中，充分发挥股东对管理层的监督 投资者和战略投资者，形成几个大股东持股比例相当的格 局。这样控股大股东就会有监督公司内部管理层的动力， 能有效地对上市公司内部管理层的关联交易行为形成监 公司控制权市场的建立。 此外，还要解决上市公司与控股股东的“三不分”问 题，尤其要使上市公司建立独立于控股股东的董事会、经 理层和监事会。避免“一套人马两块牌子”的局面。董事会 一五是建立关联股东回避表决制度，即当股东大会对某 项关联交易做出决议时，与该关联交易有利害关系的股 为目标来优化公司股权结构。控股大股东应积极吸引机构 东不得就其持有的股份行使表决权。五、结论 上市公司关联交易问题一直颇受关注。对我国上市 原因分析好，采取有效措施，必能促进我国上市公司的蓬 勃发展。● 督；加强机构投资者参与公司治理的作用，从而逐步推进 公司的发展影响非常大，只要将其利与弊、现状和产生的 【参考文献】 作为公司治理的核心，它是股东大会与总经理的一个传递 枢纽，应完善董事会的功能。当前我国部分上市公司董事 会之所以没有发挥其应有的作用，是因为缺乏一个以创造 价值为评价标准的董事会绩效考核体系，应尽快建立以董 事会为核心的公司内部治理机制，尤其是董事会参与战略 决策的功能并发挥应有的作用。经理层是为股东、公司实 现利益最大化的关键者。公司治理结构就是要有效地调动 经理层的积极性。使他们在为股东和公司实现利益最大化 的同时，也相应获得自身利益；同时要加强对经理层的监 督和控制，主要来自两方面，即公司内部的监控机制和外 部的监控机制。公司内部监控机制主要是指股东和董事会 对经理层的控制，而外部监控主要是市场竞争机制、政府 部门的监控及各社会舆论的监督等。监事会是利益相关者 参与公司治理的重要形式。真正发挥监事会的监督作用应 在现有监事会的成员中增加主要债权人；扩大中小投资者 在监事会中的比例；尝试引入外部监事制度，从而提高监 事的专业水平。 （五）关联交易内部控制制度的建立 一是上市公司应该根据《股票上市规则》以及《关于在 上市公司建立独立董事制度的指导意见》中有关关联交易 的规定，建立关联交易的内部控制制度。 二是引入独立董事制度。独立董事制度在规范上市公 司治理结构，抵制“内部人控制”和“大股东控制”方面能起 到良好的作用，同时在客观上有助于维护中小股东利益， 引入时应避免与监事会的功能重合。防止资源浪费。 三是建立股东大会批准制度。规定此制度的目的，一 是使其他股东参与某些关联交易决策，避免董事会在控股 股东的操纵下做出有损于公司或少数股东利益的关联交 易决策，二是藉信息披露制度将这些关联交易置于社会公 众的有效监督之下。 四是借鉴香港联交所的做法，引入董事会批准制度。 按照交易总额及占上市公司有形资产净值的比率，将关联 交易分为三部分：对公司经营活动影响较小的关联交易。 豁免批准；对公司经营活动影响较大的关联交易，由董事 会批准；对公司经营活动有重大影响的关联交易，则必须 由股东大会批准。 ［１］张斌艳．上市公司关联交易控制权研究［Ｄ］．山西大学， ２０１０． ［２］王曦．我国上市公司关联交易规范问题研究［Ｄ］．西南 财经大学，２００７． ［３］Ｓａｎｆｏｒｄ Ｇｒｏｓｓｍａｎ ａｎｄ Ｏ．Ｈａｒｔ．Ｏｎｅ ｓｈａｒｅ，Ｏｎｅ ｖｏｔｅ ａｎｄ ｔｈｅ Ｍａｒｋｅｔ ｆｏｒ Ｃｏｒｐｏｒａｔｅ Ｃｏｎｔｒｏｌ［Ｊ Ｊ Ｊｏｕｍ￣ｏｆ Ｆｉｎａｎｃｉａｌ ＥｃｏｎｏｍｉＣＳ，１９８８：２３－２４． ［４ Ｊ Ｃ．ＣＭｓｔｏｐｈｅｒＭａｘｗｅＵ，Ｐ．Ｏ．Ｄａｎｉｅｌ，ａｎｄ Ｅ．ＢｒｉｅｎＪｏｈｎ．ｐａｒ— ｓｏｎｓ．Ａ ｐａｒａｄｏｘ ｉｎ Ｍｅａｓｕｒｉｎｇ Ｃｏｒｐｏｒａｔｅ Ｃｏｎｔｒｏ１．Ｈａｒｖａｒｄ Ｂｕｓｉｎｅｓｓ Ｓｃｈｏｏｌ Ｃｏｎｆｅｒｅｎｅｅ［Ｊ］，１９９９：３４—３５． ［５］黄婷．上市公司高溢价关联交易将从严监管ＩＮ］．证券 时报，２０１１－３－２． 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