我国企业价值评估中应用市场法的可行性探讨

我国企业价值评估中应用市场法的可行性探讨

作者：李朝晖

来源：《价值工程》2012年第20期

摘要：随着知识经济的兴起和经济全球化的发展，经济市场中的企业价值评估案例也日益增加。本文分析了企业价值评估的业务在与国际市场接轨时遇到的问题提出了目前应该更多地运用市场法来评估企业价值，并进一步分析了现在的金融市场对市场法评估企业价值的可行性，认为我国的市场条件具备了应用市场法评估企业价值的条件。

Abstract: With the rise of the knowledge economy and the development of economic

globalization, the business valuation case in economic market is also growing. This paper analyzes the problems when business valuation being in line with international market, proposes to use market approach to assess value at present, further analyzes the feasibility of using financial markets to evaluate enterprise value by market, and thinks that China's market conditions have realized the condition that using market approach to assess the enterprise value. 关键词：企业价值评估；市场法；可行性

Key words: business value assessment；market approach；feasibility

中图分类号：F272 文献标识码：A 文章编号：1006-4311（2012）20-0136-02 0 引言

我国企业价值评估技术的发展，在经历了资产加和法时代后，目前进入了重视以折现现金流法为主的收益法时期。然而收益法中的一些假设前提，在我国目前的条件下还难以完全满足，从而使得评估结果较难取得资产交易双方的共同认可。同时，与此形成鲜明对比的是在国际市场上的企业价值评估大多数情形下都采用市场法，即以市场上的相似企业或相似交易为基础对企业进行评估。有数据显示，华尔街的投资银行在大多数企业价值评估案例中都采用市场法，如85%以上的企业股权研究报告都是以市场法中的各种比率为基础的，企业股权收购中超过50%的交易的价值评估都是应用市场法进行的。在采用多种评估方法评估企业价值时，市场法一般也是占权重最大的评估方法。 1 市场法评估企业价值的内部条件分析

市场法评估企业价值的内部条件分析主要的是指企业价值评估应用市场法的具体方法的理论分析。市场法作为资产评估的三大基本方法之一，其理论方面应该来说是比较全面的。

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企业价值评估中的市场法，是指将评估对象与参考企业、在市场上已有交易案例的企业、股东权益、证券等权益性资产进行比较以确定评估对象价值的评估思路。市场法的基本公式可表示为： V1=X1×■

式中：V1—被评估企业价值；V2—参考企业价值；X1—被评估企业与企业价值相关的指标；X2—参考企业与企业价值相关的指标。

我国目前企业价值评估的市场法中常用参考企业比较法和并购案例比较法。

1.1 参考企业比较法的方法理论 参考企业比较法是指通过对资本市场上与被评估企业处于同一或类似行业的上市公司的经营和财务数据进行分析，计算适当的价值比率或经济指标，在与被评估企业比较分析的基础上，得出评估对象价值的方法。

在运用参考企业比较法评估企业价值时需要确定的两项核心工作是：

①参考企业的选取。要求选取的参考企业与被评估企业属于同一行业，或受相同经济因素的影响；要对参考企业的财务报表进行分析调整，使其与被评估企业的财务报表具有可比性。 ②价值比率的选取与计算。在评估实务中一般使用以下几个价值比率：市盈率（PE）；市净率（PB）；市销率（PS）；价值-EBITDA比率（EV/EBITDA），这其中EV代表企业价值，EBITDA代表未扣除利息、所得税、折旧与摊销前的盈余。

1.2 并购案例比较法的方法理论 并购案例比较法是指通过分析与被评估企业处于同一或类似行业的公司的买卖、收购及合并案例，获取并分析这些交易案例的数据资料，计算适当的价值比率或经济指标，在与被评估企业比较分析的基础上，得出评估对象价值的方法。 在运用并购案例比较法评估企业价值时需要确定的两项核心工作是：

①并购案例的选取。要求选取的参考企业与被评估企业属于同一行业，或受相同经济因素的影响；对参考企业的财务报表进行分析调整，使其与被评估企业的财务报表具有可比性。另外需要注意的是要求交易标的应当一致，另外一般选取三个以上案例。

②修正或调整。在评估时通常需要考虑几个方面的调整因素：宏观因素的调整；行业因素的调整；企业差异调整时间因素调整；其他因素调整。

1.3 市场法评估企业价值的优缺点 市场法是一种最简单、有效的方法，是因为评估过程中的资料直接来源于市场，同时又为即将发生的资产行为估价。在运用市场法评估企业价值有其优点也有缺点。

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①市场法评估企业价值的优点。市场法评估企业价值对于企业并购、交易，是合理的、最接近的市场的方法；能够客观反映资产目前的市场情况，其评估的参数、指标直接从市场获得；评估值更能反映市场现实价格；评估结果易于被各方理解和接受。

②市场法评估企业价值的缺点。由于市场法数据主要来源于公开股票市场、企业购买或出售的并购市场以及被评估企业所有权以前进行的交易证据。市场法评估最大的缺点是：资本市场缺乏参考企业时、类似或同一行业缺乏并购案例时不适用；另外就是确定可比性存在很大的难度。这也是该方法在资本市场发达，企业并购案例较多的国家被广泛采用的主要的原因。 2 市场法评估企业价值的外部坏境分析

对于市场法在企业价值评估中的应用，在理论上已比较成熟。但在实务方面，还有待于深入考证。评估机构认为市场法应用中的主要障碍不是不熟悉市场法的方法原理和具体计算，而是难以寻找参考企业与相关的市场数据资料。

市场法评估企业价值时评估机构难以寻找参考企业与相关的市场数据资料的具体情况是：企业的可比性程度难以确定，部分行业的上市公司太少，因此难以确定参考企业；国内证券市场同类企业的市盈率相差较大，不同地区市盈率差别也较大。而应用企业的财务指标时选取难度也较大；对相关数据的可靠性有疑问。

市场法在国外上市公司的股票定价中被普遍应用，而在我国在评估企业价值时主要用的是收益法，即折现现金流量法。与折现现金流法不同，市场法更倚重于市场。目前,我们应用市场法的外部市场条件已经得到了提高。截止2009年年底，上海深圳两地市场的上市公司已有1718家。基金公司也已经成为证券市场投资者中的重要力量，他们对于资产的估值将更加理性。证券市场除了现有的主板、中小企业板市场之外，还推出了创业板。我国资本市场与国际资本市场的联动性增强。A股市场的股权分置改革完成后，全流通时代也即将到来。这些条件都为企业价值评估中市场法的应用奠定了市场基础。我们已经能够较充分地利用我国资本市场的信息，在企业价值评估中采用市场法，这对于促进企业价值评估方法与国际接轨，提升我国企业价值评估行业的竞争力也具有重要的意义。

在企业价值评估中的市场法根据可比指标的不同派生出了许多具体的评估方法，如市盈率法、价格/账面值比率法、价格/收入比率法等。在企业价值评估中应用市场法，需要一个有效的市场作为参照。市场法中的参考企业比较法需要一个股票市场作为参照，市场法中的并购案例比较法需要一个企业并购市场作为参照。我国的股票市场已经形成，但问在于我国股票市场的发育程度能否满足市场法的应用条件呢？这需要作较全面的分析。

我国股票市场已达到了一定的规模，从1990年起算也已有二十多年的历史。截至2009年年底，我国境内上市公司已有1718家，市价总值为243939亿元。发行股份中的可流通股为19760亿股，已达发行股份总数的75.53%。上市公司已覆盖22个行业。国家要求上市公司必须遵守信息强制披露制度、信息质量接受审计审规定。因此，目前应用市场法评估企业价值获

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取上市公司的相关数据资料已经比较容易。但有很多人认为，我国的股票市场是“两大一不全”，即投机性比较大，不上市流通的国家股法人股比例大，股票市场法律不健全。我国的股票市场“市盈率”指标还不能真实反映企业的收益与其股票市场价格之间的比例关系，股票市场价格易受投资者情绪影响。但是，即使我国股票的交易量受到限制，我国股票市场的市场基本功能是具备的。何况，我国的股票市场正在逐步走向完善。因此可以认为，评估企业价值时应用市场法还是可行的。

1998年以前，我国股票市场在新股发行时，基本上都是采用市盈率这一企业价值评估中市场法的概念进行定价的。当时的市盈率一般规定为在13－15倍。这说明我国在企业价值评估中应用市场法早就具备了一定的基础。

总之，我国股票市场虽然存在一定的缺陷，但已具备企业价值评估中的市场法应用的基本条件。当然，应用中必须注意谨慎，对有关的评估参数应该客观分析，从而获得尽可能合理的评估结果。 3 总结

随着社会主义市场经济的不断发展和完善，尤其是上市公司数量的快速增长，企业间的并购、重组、兼并等活动越来越多，资本流动越来越频繁，企业价值评估的重要性越来越被社会各界所重视，对企业价值评估的研究显得越来越重要。而随着我国金融市场与国际金融市场的更进一步的融合，在评估企业价值时必然会越来越重视市场法的应用。 参考文献：

[1]潘晶,沈林涛.市场法在企业价值评估中应用的研究[J].中国资产评估,2008,07. [2]张鼎祖.企业价值评估市场法的改进[J].统计与决策,2006,10.

[3]邹先德,安铁雷.企业价值评估市场法方法优化研究—以石油行业为例[J].价值工程,2007,01.

[4]牛晓叶,张东燕,张丽.股权分置改革对我国企业价值评估市场法的影响[J].集团经济研究,2007,11.

[5]全国注册资产评估师考试用书编写组.资产评估[M].北京：经济科学出版社，2010（第一版）.